美银首席策略师把当前市场和2000年科网泡沫峰值前六个月做了对比。

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美银首席策略师Hartnett刚发了一份报告，把当前市场和2000年科网泡沫峰值前六个月做了对比。

数据层面确实像。2000年3月峰值前六个月，科技板块涨超40%，必需消费品跌30%，除科技和电信外所有板块都在跌。现在呢，标普500有400只成分股跌破50日均线，300只跌破200日均线。指数在历史高位，但中位数个股已经较高点跌了16%。涨的全是Mag7和AI相关，其他的在挨打。

他把AI定性为“自铁路以来最大的泡沫”，这个类比值得细看。两次铁路泡沫终结时，都伴随三个信号：信贷事件、流动性骤降、地缘政治驱动的资本外流。他说的信贷事件对应甲骨文CDS利差扩大，流动性骤降对应澳元兑日元跌破110，地缘政治资本外流对应法国债券市场的压力。这三个信号，现在都在动。

但有一个关键区别。铁路泡沫期间，货运费率每年跌5%。而现在，半导体价格在持续上涨。铁路是产能过剩导致价格崩盘，AI硬件是供不应求导致价格坚挺。这是两回事。

而且铁路泡沫破灭时，国债收益率是下行的。Hartnett自己承认，这一点“显然不是当下的情况”。10年期美债收益率5.33%，2002年以来最高。

他喊“买入耻辱”，逻辑是逆向的。长期美债回报率已经跌到百年最低，ZROZ较2020年峰值跌了65%。历史上类似的极端低回报，往往标志着代际性买入机会。他的论据是，资产配置者普遍重仓股票、做空债券，押注科技股最后一波上涨和美债收益率最后一波上行。这种极度拥挤的仓位本身，就是反向信号。

但资金流数据已经在跟着走了。长期债券单周净流入74亿美元，2025年5月以来最大。市政债流入42亿，2004年有数据以来最高。科技板块也流入了33亿，近五周最大。钱在两边都放，不是一边倒。

他列的四条警戒线值得记下来：全球金融股ETF跌破125、MOVE升破125、中盘股ETF跌破666、小盘股ETF跌破135。如果小盘股跟着银行股往下走，去杠杆的连锁反应就可能启动。

我的看法是，这份报告值得读，但不能照搬。泡沫这个词，在AI基建上要拆开看。算力需求是真实的，订单排到2028年，长协锁到2031年。你可以说估值贵，可以说仓位拥挤，但你不能说这些公司没有收入、没有利润。铁路泡沫破的时候，运力是过剩的。AI基建现在的运力，是紧缺的。这是最大的区别。