高盛8大疑虑全拆解：存储不是见顶，是被错杀的超级周期开头

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高盛8大疑虑全拆解：存储不是见顶，是被错杀的超级周期开头

SK海力士跌了35%，三星跌了23%。
很多人已经被吓怕了，觉得AI存储行情要结束了。

高盛这时候直接甩出一份深度研报，把市场对存储的八大担忧全部怼了回去：
现在的估值，已经把“周期见顶”的预期全price in了，甚至还多跌了一大截。

核心逻辑拆成三点：

第一，HBM价格不是见顶，是要翻倍。

高盛直接拍板：

2027年HBM价格要涨87%-100%，比市场共识高出24%。

别觉得现在涨得够多了。

AI服务器的需求根本没停下来。

每一台AI服务器要配的HBM量，是传统服务器的好几倍，而HBM的产能扩张速度根本跟不上。

长协条款全是向供应商倾斜的。

预付款、锁量锁价。

这不是周期股能有的待遇，这是AI基础设施的定价权。

第二，供给端有三道护栏，价格根本跌不下去。

长协覆盖率50%-70%。

大客户预付款锁产能，根本不会出现过去那种“价格崩盘”的情况。

库存只有2-4周，远低于历史正常水平4-5周，更别说过去下行周期前的10周以上。

企业级SSD需求2026-2028年要涨66%、31%、22%，NAND的需求根本没逆转。

那些说“扩产过剩”的，根本没看清楚——

现在扩产的产能，大部分都被HBM占了。

传统DRAM和NAND的新增产能根本没多少。

厂商都在生产HBM，懒得搭理便宜货，导致现货上涨。

但如果到了2027年，长鑫也扩产了，可能全世界没有那么缺了。

那个时候HBM就会重新回归到稀缺状态。

第三，市场和基本面，讲的是两套故事。

现在市场在交易“周期见顶”。但基本面在交易“AI需求持续”。

高盛直接说：

过去存储周期是“涨1-2年，跌2-3年”。

但这一次不一样。

AI驱动的需求是结构性的，不是短期波动。

你看三星和海力士的前瞻指引，都是5倍多PE，ADR溢价维持30%多。

这不是周期股的估值。这是成长股的估值切换。
别被短期股价波动带偏了。

高盛这份研报，不是给市场“辩护”。

是把真实的供需摆出来：存储的超级周期不是结束了。

是被市场过度解读了。不用看太复杂。

就一直盯着三星海力士美光下一轮HBM的长协报价就行了。

价格才是唯一的裁判。

Buy the moat, ride the bull — 买护城河，拿长牛。

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管理 50 亿美元资产的顶尖科技投资人
@GavinSBaker
，在 7 月 AI 板块剧烈抛售后专程赶赴硅谷。面对市场恐慌，他把最新的供应链与现货数据拉出来做了全面“压力测试”。

他认为：7 月的抛售完全是 market panic，基本面不仅没有变差，所有量化指标都在加速。

以下是他的核心判断：

1.“硅谷没有一个负面的量化指标，基本面与股价正在发生史上最大的背离”

Gavin 指出，GPU 可用量、租赁价格、DRAM 现货价格、token 增长全在加速。B200 集群在 7 个月内续租价格上涨了 50%-60%；NVIDIA 处于过去十年来最低的远期市盈率，市场 100% 认为 AI 公司在严重高估盈利，但公开市场只是看不到 OpenAI 和 Anthropic 爆表的数据。

2.“开源模型拿走的是前沿模型的利润率，而不是算力需求”

市场把开源爆发误读为需求萎缩。但无论 token 是开源还是闭源生成的，都需要同样多的算力、内存和电力。开源模型把 90% 毛利的 token 变成了 30% 毛利的 token，利润向基础设施层转移，底层消耗的 GPU 小时数反而更多了。

3.“Claude 成了股市的沃尔特·克朗凯特，所有人都把新闻喂给它，然后据此交易”

Gavin 吐槽公开市场缺乏多样性，机构和散户把每一条新闻喂给 Claude，再根据 Claude 概率性的解读进行交易。这直接导致了“6 周走完 3 年周期”的极致暴涨暴跌，基本面还没反应过来，股价已经飞天又下地了。

4.“你现在撕毁内存 LTA，等两三年后杠杆回到厂商那边，你就出局了”

过去 Apple 是绝对大客户，可以随意压榨供应商。但现在市场上同时有 NVIDIA、Google、Amazon 和 AMD 在抢产能。如果巨头为了短期价格撕毁长期协议（LTA），等供需倒转时，内存厂商会直接把产能分给竞争对手，“撕协议相当于毁掉你整个业务”。

5.“NVIDIA 正在用信用包装，通过版税快速建立起一个巨型云业务”

NVIDIA 的新模式并非传统的供应商融资，而是联合其他资金方为买家做股权投资和信用增强，并索取高于底价的收入分成。这种策略巧妙地缓解了现金流错配，进一步加固了其在电力、土地和算力变现上的绝对霸权。

6.“数据中心是蓝领工人的天堂，但谎言跑遍世界时，真相还没穿好裤子”

Gavin 警告 AI 行业最大的风险是监管和公关危机。比如有学术书将数据中心水耗误算了 10000 倍，作者承认了错误，但媒体依然疯狂传播。实际上，数据中心落地正在为社区建医院、降电费，并创造大量高薪蓝领岗位。

7.“轨道计算每天都变得更真实，我从不跟 Elon 对赌”

对于 SpaceX 计划接入 8 吉瓦算力的传闻，以及 Benchmark 投资轨道计算公司 StarCloud，Gavin 认为绝非噱头。SpaceX 正在以惊人的速度将算力资产化，“要么是我疯了，要么 Elon 疯了，要么 Benchmark 也疯了——但我赌他们没疯。”

8.“如果算力按当前现货价格重新定价，云巨头靠经营性现金流就够了”

CDS 利差走阔并不等于信用危机。如果已装机算力按当前现货价格重新变现，超大规模云厂商的经营性现金流将接近 2 万亿美元，基本不需要额外依赖高成本债务来资助这次 AI 基建。

“7 月就像是把 2022 年的衰退压缩进了一个月。公开市场被情绪和流动性蒙蔽了双眼，而链条最深处的算力与数据，正跑在有史以来最强劲的轨线上。”