当人类文明转入 AI 时代，我投资的就是一个时代的新样态。

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野村證券（Nomura）〈AI基礎設施：現金流時間差而非獲利危機〉

1、雲端已具高度獲利能力：
1）AWS營收460億美元、年增39%，營業利益率38.7%。
2）Google Cloud營收307億美元、年增103%，營業利益率36.2%。
3）Azure年增48%。

2、自由現金流J曲線：資本支出先行、營收後至，四大科技公司合計自由現金流預估於2028年觸底、2030年轉正；
營業利益成長則於2029年達47%高峰，早於自由現金流復甦。

3、無法停止投資的原因：
搜尋、廣告、購物、軟體及雲端正被AI代理重塑，投資不足將流失客戶、數據與市占率。

4、限制在產能而非需求：
Google Cloud積壓訂單5,608億美元、AWS約4,960億美元、Microsoft商業RPO 6,770億美元。

5、四種因應路徑：
1）加速投資；
2）凍結資本支出；
3）合資及營業租賃；
4）將已簽約未來現金流變現。

野村預期在融資結構支撐下持續投資；情境圖顯示近期以凍結資本支出與遠期出售之自由現金流較佳，長期則以加速投資與合資／租賃較高。

6、Oracle（
$ORCL
）案例：
FY27資本支出900億至950億美元、FY28下半年自由現金流轉正、2,880億美元尚未開始之租賃、專案SPV、114億美元客戶預付款及客戶自備GPU，顯示可改變出資者而不減少建置規模。

7、對半導體的意涵：
超大規模業者自由現金流轉負不等於NVIDIA（
$NVDA
）、Micron（
$MU
）等GPU、DRAM、HBM需求崩跌。

8、觀察指標：雲端營收成長、GPU租賃價格、積壓訂單成長、資料中心使用率、記憶體供應承諾及資本支出指引；真正風險為算力供給過剩。

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野村：市场可能完全误读了整个 AI 数据中心热潮。

大型科技公司正在 AI 基础设施上斥资数千亿美元。自由现金流正面临压力。投资者担心 AI 热潮并不盈利。

但野村提出了截然不同的观点：

AI 基础设施已经高度盈利。现金流只是尚未跟上投资周期。

以下是详细分析 🧵👇

1/ 盈利数字讲述了一个不同的故事。

根据野村 11 月 2 日的报告：

• AWS 收入：460 亿美元，同比 +39%
• AWS 运营利润率：38.7%
• Google Cloud 收入：307 亿美元，同比 +103%
• Google Cloud 运营利润率：36.2%
• Azure 增长：+48%

这些并非一个行业难以产生运营利润的数字。

2/ 真正的问题是时机，而不是盈利能力。

大型科技公司提前支付数据中心、GPU、网络和内存的费用。

收入和现金产生则在随后几年到来。

这创造了一个典型的自由现金流 J 曲线：

资本支出加速 → 自由现金流恶化 → 基础设施产生收入 → 投资增长放缓 → 自由现金流恢复。

3/ 野村预计运营收入将在自由现金流之前激增。

其示例性预测显示，运营收入增长可能在 2029 年左右达到峰值，而自由现金流增长则稍后加速。

这一区别对估值 AI 基础设施业务的投资者来说至关重要。

4/ 为什么超大规模云提供商无法简单停止支出？

因为 AI 越来越威胁到他们现有的业务。

搜索、广告、购物、软件和云服务正被 AI 代理重塑。

今天投资不足的公司，明天可能丧失客户、数据和市场份额。

5/ 需求可能不是主要制约因素。产能才是。

野村引用了巨大的已签约云服务积压订单：

• Google Cloud：5608 亿美元
• AWS：约 4960 亿美元
• Microsoft 商业 RPO：6770 亿美元

这些数字有不同的报告定义，但集体展示了大量的已签约需求。

6/ 大型科技公司有减少资本支出的融资替代方案。

野村指出了四条路径：

① 加速投资
② 冻结资本支出
③ 使用合资企业和运营租赁
④ 货币化已签约的未来现金流
其首选预期是持续投资，由日益复杂的融资结构支持。

7/ Oracle 提供了一个现实世界的例子。

野村强调了 Oracle 结合长期租赁、项目融资、客户预付款和客户提供的硬件。

更广泛的信息：超大规模云提供商可以重组谁来融资基础设施，而不一定减少基础设施的建设量。

8/ 这一区别对半导体和内存至关重要。

超大规模云提供商的负自由现金流并不自动意味着 GPU、DRAM、HBM 或其他数据中心组件的需求崩溃。

如果通过融资结构继续支出，半导体需求即使在超大规模云提供商优化资产负债表时也能保持韧性。

9/ 什么可能推翻这一论点？

真正的计算能力过剩。

关注：

• 云收入增长
• GPU 租赁定价
• 已签约积压订单增长
• 数据中心利用率
• 内存供应承诺
• 超大规模云提供商投资指引

这些比单纯的负自由现金流更有用的指标。

10/ 投资要点：

关键问题不是简单地：

“为什么大型科技公司烧掉这么多现金？”

而是：

“今天正在建设的基础设施是否会产生足够的持久现金流来证明其资本成本？”

野村持乐观态度。

但最终答案取决于定价、利用率、投资纪律以及 AI 需求的持久性。

AI 基础设施周期可能是一个现金流时机问题，而不是盈利危机。

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以下是我为市场下一阶段定位投资组合的方式：
~40% 人工智能革命与数字基础设施：$NVDA, $AVGO, $ANET, $AMZN, $MSFT

~30% 高增长机会：$SOFI, $HOOD, $PLTR, $HIMS

~20% 防御型与价值投资：$GOOGL, $BRK.B, $COST, $PEP

~10% 加密货币：$BTC, $ETH

现金单独持有，随时准备在恐惧制造机会时部署。

我是在为未来投资，而不是追逐短期噪音。

在这个市场中，流动性是一种优势。

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别老妖魔化民主党，什么限制 AI 发展？上台了科技股要崩。我看了一下他们的持仓，一大裤兜子科技股，比共和党还爱科技🤣🤣
我是不相信他们会做空自己，至少他们目前的口袋是这样告诉我的。

南希·佩洛西（众议院前议长）+配偶保罗：NVDA、AMZN、GOOGL、AAPL、AVGO、MSFT、CRM；科技/软件/AI约七成+，NVDA披露带曾到500万–2500万美元级
Josh Gottheimer（新泽西众议员）：MSFT约69%，外加AAPL、META、QQQ
科里·布克（新泽西参议员）：家庭账户有AAPL，以及QQQ、纳斯达克/科技主题基金；NVDA、AMZN曾持有，2026年8月卖出部分
亚当·希夫（加州参议员）：AAPL、QQQ，外加半导体ETF SMH
Cleo Fields（路易斯安那众议员）：2025年百万美元级NVDA买入
Ro Khanna（加州众议员/硅谷选区）：常现AVGO、AMD、AMZN、AAPL、CRM
马克·沃纳（弗吉尼亚参议员）：常现MSFT、NVDA、AMZN
民主党国会交易ETF（NANC）：信息技术约四五成，前排也是这些巨头🤣

不要人云亦云。要有独立思考的能力，别被噪音影响到。很多时候选举口号和政策是只是为了击败共和党而存在的。而不是真的反对 AI。为了击败共和党，民主党也是可以不择手段。现在还有人记得川普在选举期间宣传的消减政府开支？说民主党把政府都掏空了，充满了腐败。现在呢？DOGE 都已经不存在了。也没有人提这个事，马斯克都已经放弃了。

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高盛对半导体和人工智能股票的最新价格目标：

以下是半导体和人工智能技术领域值得关注的最新价格目标：

• $MU (美光) — $1,200  
• $SNDK (闪迪) — $2,000  
• $NVDA (英伟达) — $280  
• $AVGO (博通) — $540  
• $AMD (AMD) — $640  
• $MRVL (美满电子) — $195  
• $AMAT (应用材料) — $670  
• $LRCX (泛林半导体) — $380  
• $SNPS (新思科技) — $600  
• $ANET (Arista Networks) — $225  
• $DELL (戴尔) — $570  
• $ORCL (甲骨文) — $240  
• $CRWV (CoreWeave) — $139  
• $NBIS (Nebius) — ~$328  
• $VRT (Vertiv) — $301  
• $GEV (GE Vernova) — $1,224  

人工智能基础设施、半导体和数据中心技术仍是值得关注的重点领域。